Discusiones post IPoM

Rodrigo Aravena

El Informe de Política Monetaria publicado la semana pasada generó reacciones contrapuestas en el mercado. Si bien era esperable, se debe evitar la tentación de caer en el exceso de cortoplacismo y discutir temas como las décimas más o menos que crecería la economía este año, o el timing exacto en el que el Central podría mover la TPM. Hay elementos más relevantes que no se pueden perder de vista.

Para comenzar, el informe no es optimista, como se ha señalado, sino más bien realista. Las proyecciones de PIB están en línea con el mercado y, además, el alza en la cifra de 2018 obedece a un primer semestre mejor al esperado y no a una visión más positiva del futuro. Es más, el Central espera una desaceleración no menor y también hace referencia a los riesgos externos. Invertir mucho tiempo en discutir si la economía crece 0,2% más o menos de lo planteado en el informe, no tiene mucho sentido.

El IPoM termina por confirmar que el mayor crecimiento sería transitorio. El hecho de que el informe sea explícito en aumentar la proyección de 2018 frente a la mantención del PIB tendencial confirma que esta recuperación es más bien cíclica. La capacidad de crecimiento de Chile aún hay que recuperarla, lo cual requiere mucho trabajo y consistencia de políticas de largo plazo. Ello es fundamental para no volver a acostumbrarnos nuevamente a cifras menores al 3,0%.

El informe, además, presta especial atención al desacople entre el mercado laboral y el ciclo de la actividad. Quizás esto se debe tomar con más detalle, dadas las múltiples implicancias que van desde la composición del crecimiento a las propuestas de políticas públicas. No es habitual que el crecimiento nos sorprenda al alza, pero que el desempleo también comience a subir. No podemos descartar la posibilidad de un cambio estructural, dada la mayor participación laboral femenina, la inmigración y el cambio tecnológico en los procesos productivos, entre otros. Si a eso agregamos el rezago en la creación total del empleo y, sobre todo, la ralentización en los salarios, genera un escenario propicio para que el consumo no presente una mejora material. Es decir, un crecimiento que no se refleja necesariamente en una mejor “sensación térmica”, con todo lo que ello pueda traer consigo.

El reporte igualmente señala la necesidad de subir la TPM, dejando entrever que el ciclo podría comenzar este año. Sin embargo, me surgen dudas en cuanto a la necesidad de subir rápido las tasas. El tiempo en que la inflación ha sido inferior a la meta, los mayores riesgos externos y las dudas del mercado laboral hacen que se pueda correr el riesgo de cambiar de dirección si se anticipa el ciclo. Obviamente, la discusión sería distinta si la inflación fuera mayor y/o la economía presentara señales evidentes de sobrecalentamiento, lo cual está muy lejos de la realidad actual.

En este escenario, hay desafíos relevantes para el Central. Uno de ellos es el peso que se asigne a los riesgos externos a la hora de decidir el inicio del ciclo de alzas. En sólo un par de meses habrá elecciones en Brasil (presidencial) y en EEUU (Congreso y Senado); tendremos mayor información de la guerra comercial y de la crisis en países emergentes como Argentina y Turquía. Asimismo, será determinante la ponderación que se otorgue a los datos del mercado laboral en relación a los de actividad, en caso de que siga el desacople actual. De esta manera, los factores comunicacionales jugarán un rol clave para no afectar las expectativas.